2025-5月观点
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Author: JR818
Published: 2025-05-25
- 首先，先去理解ROE。从定义上，ROE=净利润/净资产=净利润/(资产-负债)。买股票实际为拥有一定份额的公司股权，而股权在公司破产后，每份能分得就是净资产，也就是资产-负债，当然实际情况肯定是比理论上少的。因此，公司每年基于股权给股东创造的价值，就是净资产对应的利润，也就是所谓的净资产收益率。
- 然后，因为实际收益绕不开股票涨跌，所以PB(股价/净资产)的高低肯定会影响最终收益率。假定一家公司，净利润是1亿，净资产是10亿，ROE=10%，在PB=1(市值=10亿)和PB=10(市值=100亿)的情况下，按照常理前者性价比更高，收益率自然也就更高。所以，实际上，ROE等于股票长期收益率这句话，暗含着长期PB不变的前提。其实，这也是有一定依托的，相比于利润取决于经济环境等各种因素，会时长有剧烈波动，净资产(资产和负债)的波动情况相对较小，因此长期来看PB也更容易保持恒定。当然，在实际情况中，这个也是会受公司经营、市场情绪等诸多原因影响。
- 以上都是静态角度分析ROE，如果以动态或者逐年的角度呢？为方便计算，还是市值10亿、净资产10亿、净利润1亿(假设为现金）、ROE=10%的公司。一种方式是每年利润全部化作资产，第二年净资产是11亿，按照PB不变的假设，实际的股票收益率为10%；另一种是每年利润全部分红，第二年净资产仍为10亿，按照PB不变的假设，股票价格持平，但股息率是10%，因此实际收益率都是10%。看上去，两种方式都符合芒格所说的ROE等于股票长期收益率。
- 再但是，这两种方式都有隐含的条件。对于第一种方式，每年将利润扩大再生产，转为净资产，依然能保存恒定的ROE，这是相当难得的，需要公司的商业模式极为优秀，或者在周期还未明显看到边际效应之前，要不就是越投资，收益率越低。对于第二种方式，实际上股息率为PE的倒数(假设100%分红)，因此如果PE过高，实际上分红带来的增长是小于扩大再生产带来的增长的。再补充一个角度，那就是净利润要等同于自由现金流，公司要有能力不依靠这些净利润去维持现有的ROE。有许多公司，维持现有利润水平的前提，是去每年花费大量资金去投资，这样就像狗熊掰棒子，看似每年都在赚钱，实际上手上的就是那么多。
- 最后，这一句话·，我觉得本质是引发对买股票=股权(净资产)和优秀公司、商业模式的高ROE的思考，也是复利=内在价值增长率(净资产增长率)+外在年复合增长率(股息率) 。在实际应用中，芒格他们肯定也是利用其背后逻辑，毕竟有些ROE高达70%的公司，也有净资产为负数的公司，一概而论就显得生搬硬套、拿着锤子找钉子了。
- 净资产增长 = 净利润 x ( 1-股利支付率）, 市值 = 净资产xPB
- 分红数额 = 净利润 x 股利支付率 → 股息率 (分红/市值)
- 股票收益率 = 净资产变化xPB变化 + 累积股息率
| 股票 | 5年净资产 | 5年股息率 | 5年PB | ROE | 5年收益率(复权) |
| 贵州茅台 | +70.7% | +8% | -27% | 33%→36% | +43% |
| 中国建筑 | +53% | +21.8% | -32% | 16%→10% | +23.4% |
| 云南白药 | +2% | +17% | -13% | 10%→12% | +6% |
| 伟明环保 | +250% | +4.8% | -58% | 27%→22% | +49% |
| 海尔智家 | +46% | +11% | +2% | 19%→18% | +53% |
| 海螺水泥 | +41% | +25% | -69% | 27%→4% | -47.5% |
| 良信股份 | +122% | +9.4% | -60% | 16%→8% | +50% |
| 青鸟消防 | +132% | +7% | -29% | 18%→6% | +20% |
选股
| 股票 | 近五年PB (min,avg,max) | 当前PB | 近三年ROE | 近三年净资产增长率 | 近三年 股息率 | 预估年化收益 |
| 山西汾酒 | 5.8-18-45 | 6.8 | 45%→43%→40% | +125% | +6.9% | +33% |
| 美的集团 | 2.2-3.6-7 | 2.9 | 22%→22%→21% | +69% | +17.3% | +25% |
| 海天味业 | 6.1-17.5-38.5 | 8.5 | 25%→21%→22% | +33% | +5.2% | +12% |
| 盐津铺子 | 5.8-13.3-25.5 | 15.8 | 31%→39%→41% | +100% | +7.3% | +28% |
| 云天化 | 1.4-2.6-8.2 | 1.9 | 45%→26%→26% | +95% | +17.4% | +30% |
| 比亚迪 | 2.8-7-12.8 | 7.5 | 16%→24%→26% | +90% | +3.5% | +25% |
| 珀莱雅 | 6.3-13-20.5 | 6.3 | 26%→30%→32% | +90% | +3.6% | +25% |
| 宁德时代 | 3.4-10.5-24.3 | 4.5 | 25%→24%→24% | +195% | +5.3% | +45% |
| 嘉友国际 | 1.8-3-5 | 2.5 | 20%→23%→24% | +96% | +11.4% | +29% |
| 春风动力 | 2.5-7.8-19 | 4.7 | 18%→22%→26% | +72% | +6.2% | +22% |
| 农夫山泉 | 12.9 | 35%→42%→38% | +56% | +7% | +18.1% | |
| 安踏体育 | 4.1 | 22%→20%→25% | +100% | +8.3% | +28.5% |
实验组合记录
| 股票 | 成本 | |
| 山西汾酒 | 18883 | |
| 美的集团 | 15638 | |
| 宁德时代 | 25635 | |
| 珀莱雅 | 18184 | |
| 春风动力 | 17212 | |
| 云天化 | 15477 | |
| 安踏体育 | 18100 | |
| 总计 | 12.9w |